从电信到银行，国有企业目前控制着中国的多个行业，但它们产生的回报率远逊于私企同行。国企改革被广泛视为2013年11月中共中央全会发布的全面经济改革规划的关键要素。不断放缓的经济使其更加至关重要。

与以往一样，症结在于现状对一部分人有利：国企管理层及其政界后台在过去10年期间富裕起来，因为他们能够从国有银行获得优惠贷款，而且受到保护，无需面对竞争。

“任何改革方案都是各个利益集团之间的妥协，国企改革也没有什么不同——事实上它尤其如此。它不可能让市场完全满意，”瑞银(UBS)首席中国经济学家汪涛表示。

最新计划力求在不依赖整体私有化的情况下，提高国企的效率和竞争力。这种做法反映了2013年改革蓝图的内在矛盾：中共第十八届三中全会公报敦促在资源配置方面让市场发挥“决定性作用”，同时要保留国有经济的“主导作用”。

问题是，渐进式变化（包括出售少数股权、在股市挂牌上市，以及改变董事和高管的任命方式）是否足以从根本上重塑国有部门。

热衷于保护国企特权的保守势力的影响是显而易见的。《关于深化国有企业改革的指导意见》在呼吁发展国企“混合所有制”（这是对部分私有化的委婉表述）之后，马上告诫要“防止国有资产流失”（此言显然针对有关国有资产被廉价出售的担忧）。这份规划希望提高财务回报，但也呼吁加强党的控制。

从积极的一面说，《指导意见》对股市上市的强调大于预期。多数大型国企已在过去10年在香港和内地股市上市，但自由流通股比例通常小于20%。

《指导意见》称，凡是可以上市的资产都应该上市。人们希望，政府将被迫要么提高此前非上市资产的表现，要么处置这些资产。

“很多国企对自己的国企地位满意得很，不少国企正试图适应为资本回报率操心的要求，”中国最大券商中信证券(Citic Securities)旗下专注于亚洲的里昂证券(CLSA)的首席执行官施立宏(Jonathan Slone)表示。

落户北京的经济研究公司龙洲经讯(Gavekal Dragonomics)的数据显示，2014年国有企业的平均资产回报率为4.6%，而民营企业达到9.1%。

“目前有一些国企在与投行对话，问‘如果我们这样做，市场将如何反应？’”施立宏补充道。

《指导意见》基本上没有谈及的一个问题是，国有企业是否将被允许倒闭。上世纪90年代末，在时任中国总理朱镕基推行的上一轮国企改革中，数万家国企被私有化或清盘，导致逾2500万员工失去工作。《指导意见》简单提到国企“退出”，但没有深入说明。这份文件的重点是加强（而不是缩小）国有部门。

然而，一些分析师担心，若没有更加积极的资产处置，国有经济的较弱部分将变成“僵尸”，依靠纾困和廉价信贷苟延残喘。

鉴于《指导意见》本身就像是装满各种举措的摸彩袋，旨在让不同利益集团和意识形态阵营满意，很多事情取决于执行。瑞银的汪涛在承认这份文件局限性的同时，认为它总体上仍是在正确方向上迈出的一小步。

“金融市场和媒体的人士倾向于寻找大规模私有化之类的举措，”她说。“那是不可能的。但是，发展混合所有制和首次公开发行(IPO)……那相当于国家撤资，是重大的。”

Ma Nan和珍妮弗•休斯(Jennifer Hughes)香港补充报道

译者/何黎